零跑毛利再回负值，出海何时才能发力？

[本站 行业] 上周零跑汽车出了2件大事，可谓喜忧参半。第一件事，5月14日，零跑汽车与Stellantis集团的合资公司―零跑国际（Leapmotor International B.V.）正式成立。第二件事，5月17日晚，零跑汽车公布今年第一季度的财报。作为国内二线造车新势力中，零跑汽车在一季度惨烈的价格战下，保持住了销量增长，净亏损出现收敛，但一季度毛利率水平重新跌到负值，销量环比近40%下降。下文将对这两件事逐一拆解和分析。

财报可圈可点，但毛利率为何再度跌至负数？

Q1财报的重点罗列如下，也不能说完全没有亮眼的地方。比如，收入同比大幅增加，亏损收窄。

收入：一季度的收益达34.86亿元，同比飙升141.7%，但环比减少33.9%。同比大增很好理解，主要得益于销量增加。

交付量：一季度，零跑汽车交付量为33410辆，同比大增217.9%。其中，T03交付9433辆，同比增长140.3%；C11、C01的交付量也实现同比大增（可参考下表）。

利润：一季度的经营亏损为11.26亿元，权益持有人应占亏损为10.13亿元，同比收窄10.6%。

现金储备：公司目前在手现金充裕，大概为175亿人民币左右。相比去年四季度下滑了 18 亿。

毛利率：零跑汽车今年一季度的毛利率为-1.4%，较上一年同期的-7.8%大幅改善；但与上一季度（2023年四季度）6.7%的毛利率相比，则下滑严重。

市场普遍比较关心毛利率为何又再度跌落负值。以下是3点我们认为比较能合理解释的原因：

第一， Q1大环境价格战更激烈，老旧车型都有较大折扣，而且相对于Q4本身也是销售淡季。
第二， 公司本身在3月2日推出了24款全家桶车型，3月和4月都在处理23款C01和C11老款车型，平均每台车折扣有1.5-2万左右，所以这部分老款车给毛利带来了影响。
第三， 去年Q4销售5.5万台车，今年Q1销售3.3万台，销售环比下降了40%，单台车的制造费用也有所上升。

后续毛利率还会回升吗？

展望二季度，C01和C11这两款老车型车在4月份已经基本交付完成，24款车型相较于23款都有明显的毛利提升，所以一季度毛利率转负应该不会对公司全年的毛利率有太大影响。6月底或7月，公司还会有更高毛利率车型C16的加入，Q3相比于Q2还会有毛利提升。在中国汽车销售本身具有季节性波动，Q1销量不好，不代表全年都不好。

公司在手订单方面，24款车型C11和C01是在四月底五月初开始交付，所以到了五月初，公司手头已经储备了一批24款C11和C01的订单。同时随着以旧换新政策落地、北京车展热度，五一假期期间，公司已经收到7000多订单，会对五月和六月销量环比提升提高强支撑。

根据公司管理的披露，四款车型平均毛利率水平在5%-10%，在正常的销量情况下，不一定能恢复到去年Q4的6.7%毛利率水平。去年四季度毛利率6.7%原因是，到去年九月份是一个降本周期，很多降本是体现在四季度财报上，但24年全年看，毛利率大概率是可以回升0以上的。

新公司零跑国际的一些要点

本站节选合资公司零跑国际的一些重点，方便大家理解其运作模式，

合作模式：由零跑汽车提供产品技术，由Stellantis集团提供全球市场资源和影响力。Stellantis作为玛莎拉蒂的母公司，未来有望看到零跑品牌与玛萨拉蒂同店销售的景象。

核心市场： 零跑国际将自2024年9月起在欧洲9个国家开启销售，涉及比利时、法国、意大利、德国、希腊、荷兰、罗马尼亚、西班牙、葡萄牙等国家；2024Q4进一步开拓南美市场（巴西&智利）、亚太（澳大利亚&新西兰&泰国&马来西亚&印度）、中东和非洲市场。

车型&品牌： 以零跑品牌进行销售。 C10+T03是首先两款面临全球化的车型，C10定位旗舰车，T03为代步经济型车。后续逐步补足产品体系，至27年将有6款全新车型陆续上市。25Q1推A12，25年底 A03；26-27年推T05/T01两款车。

渠道： 计划在今年年底前共计拓展包括Stellantis & You网络在内的200家销售网点，并于2026年将销售网络拓展至500家。

产能： 根据各地关税等要求，根据成本和质量要求灵活选择生产基地。

管理团队： 由于核心拓展的是大中华区以外市场，团队以S集团人员为主，也有零跑高管。

优势： 零跑优势产品+S集团海外1w多渠道/优良零部件配送体系/全球工厂，全球制造避免关税等不确定性。利用S集团在海外市场的政策优势及市场认知，满足不同地区的合规性要求，规避部分市场对中国电动车的政策风险。后续拓展核心零部件销售给包括S集团在内的OEM厂家，达成平台化合作。

海外收入确认模式：零跑汽车把车卖给零跑国际，这个过程中有正毛利，这个环节不会截取太多利益，会和国内市场维持差不多的个位数的毛利率水平。零跑国际在四个区销售的时候获利会比较多，大头的利益是留在这个合资公司里面，在这里会构建一个清晰的分配机制，减少合作伙伴各自的博弈。

零跑未来的增量在出海

出海是零跑汽车未来的看点，但今年占比不会太大，重点还是要看2025年。因出海车型欧盟认证要到第三季度才能完成，预计今年出海最多只能给24年贡献最多2万辆左右的销量。而国内下半年，零跑又会遇到比亚迪 DMI 5.0 车型以及小鹏 10-15 万元带智驾 “Mona” 的冲击，今年25-30万辆目标预计完成都困难。零跑24年大概率还是会亏损走完全年。

零跑国际给零跑带来的增量拉动在2025年会发力，根据管理层预计，25 年出海销量达到 8.6万辆，26年达到18.2万辆，25年合作海豚君预计将对零跑净利润端贡献 6-7 亿左右净利润（其中4.7亿为授权费，2.3-3.3 亿来自于零跑向合资公司销售汽车及零部件等利润），加速零跑净利润转正。